!css

News

24/10/2017

Converteerbare obligaties – Yin en Yang

In een notendop:

  • Converteerbare obligaties combineren de eigenschappen van verschillende activaklassen in één effect. Zolang hun kredietkwaliteit niet verslechtert, kunnen ze een onbeperkt stijgingspotentieel bieden met bescherming tegen een daling

Waarover gaat het? Converteerbare obligaties kunnen in veel opzichten het beste van twee werelden bieden. Net als de meeste traditionele obligaties bieden ze een vaste coupon – meestal lager dan bij gewone obligaties – en een vaste aflossingswaarde en -datum. Dit betekent dat hun dalingspotentieel is beperkt door de “floor”, het
niveau waarop ze eenzelfde yield-to-maturity bieden als een gelijkaardige standaardobligatie. Ze profiteren bovendien van een geïntegreerde optie om aandelen van het onderliggende bedrijf te kopen aan een vaste prijs (de “call”), waardoor deze instrumenten gevoelig zijn voor de aandelenmarkten.

Het belang van elk aspect van converteerbare obligaties zal in de loop van de tijd variëren. De waarde van de calloptie zal slechts geleidelijk stijgen wanneer de aandelen nog ver onder de vaste aankoopprijs noteren, maar hoe dichter de prijzen elkaar naderen, hoe waardevoller de optie wordt. Omgekeerd, wanneer de aandelen dalen, daalt ook de waarde van de optie - in dat geval wordt de “floor” belangrijker en zullen converteerbare obligaties worden verhandeld in lijn met de obligatiemarkten.

Daardoor bieden converteerbare obligaties een vorm van dynamische activaspreiding – meer blootstelling aan aandelen in stijgende markten en meer blootstelling aan obligaties in dalende markten. Die dualiteit kan voordelen bieden ten opzichte van een eenvoudige 50/50 combinatie van gewone obligaties en standaardaandelen, waarbij slechts de helft van de posities profiteert van de obligatie “floor” en slechts de helft gevoelig is voor aandelen.

Waarom nu? Door de aanwezigheid van de geïntegreerde calloptie in de emissiestructuur zijn de koersen van converteerbare obligaties minder gevoelig voor renteschommelingen. We verwachten dat de rente in de komende kwartalen geleidelijk zal stijgen (zie pagina 5 tot 7), waardoor neerwaartse druk op de obligatiekoersen ontstaat. Zoals blijkt uit de grafiek, leveren converteerbare obligaties meestal een positief rendement op in periode van stijgende rente, in tegenstelling tot gewone obligaties.

De lagere coupon van converteerbare obligaties is ook minder nadelig in periode van lage rendementen en strakke kredietspreads. Bovendien zijn ze niet opgenomen in het Corporate Sector Purchase Programme van de ECB en dus zijn hun waarde en prijs minder blootgesteld aan vervorming dan die van de effecten die wel deel uitmaken van het programma.

Daarnaast blijven aandelen onze favoriete activaklasse (zie p. 10). Als de meerjarenrally aanhoudt, zullen converteerbare obligaties profiteren van de toenemende gevoeligheid voor deze trend. We geven echter toe dat de hoge waarderingen het toekomstige rendementspotentieel kunnen beperken. In die context zijn de obligatie-achtige kenmerken en de lagere volatiliteit dan bij gewone obligaties aantrekkelijke kenmerken van converteerbare obligaties. De grafiek toont verder dat converteerbare obligaties soms zelfs beter presteren dan aandelen in een omgeving van stijgende rente.

Conclusie. In de Chinese filosofie wordt het belang van tegengestelde, maar complementaire eigenschappen beschreven via het begrip Yin en Yang, of licht en donker.
De dualiteit van het geheel is groter dan de som van de onderdelen. Op dezelfde manier combineren converteerbare obligaties de eigenschappen van verschillende activaklassen in één effect. Zolang hun kredietkwaliteit niet verslechtert, kunnen converteerbare obligaties een onbeperkt stijgingspotentieel bieden met bescherming tegen een daling.